4.6万亿市场将有大动作 券商第二增长曲线呼之欲出？

科创板试点引入做市商，券商做市业务有望成新盈利点。

日前，证监会发文明确，初期采用试点方式在科创板引入做市商机制，允许一些公司治理规范、内控机制健全、运营稳健、抗风险能力强的券商开展做市交易业务。分析人士认为，随着做市商制度在科创板的落地，市场流动性和交易活跃度有望提升，科创板券源丰富、机构客户基础雄厚的大券商预计率先受益。

做市业务已成美国大投行的重要营收来源，目前我国仅在银行间债券市场、新三板、科创板等逐步引入做市制度，且仍处于发展初期。据广发证券测算，乐观估计，2023年公募REITs、ETF、场外衍生品、新三板、科创板做市合计收入可达540.95亿元，做市未来或将成为券商收入增长第二曲线。

科创板流动性进一步提升

5月13日，证监会正式发布《证券公司科创板股票做市交易业务试点规定》（以下简称《做市规定》），将在科创板引入股票做市商机制。眼下，针对科创板做市试点制度的征求意见工作，正在热火朝天地进行中。

中国银河证券科创板研究负责人吴砚靖表示，科创板开市近三年，截至2022年5月16日，科创板总计吸引了420家科技企业上市，首发募集资金总额近6000亿元，总市值超4.6万亿元。整体看，今年以来，科创板流动性较好，总成交额占全A成交额日均4.14%；成长性（2021年营收增长率）居各板块之首。

在她看来，未来注册制IPO常态化背景下，科创板市场容量将持续扩张，部分个股流动性紧张问题将逐渐显现。境外实践表明，做市商制度是增加个股流动性、抑制价格大幅波动的重要手段。早在2014年8月，国内就已在新三板引入做市商制度，这也为科创板做市商制度顺利推行积累了经验。

中银证券非银行业分析师张天愉也提到，科创板做市商试点门槛较高，对券商资本实力、合规风控、技术系统提出了较高要求。包括资本实力方面，最近12个月净资本持续不低于100亿元；合规风控方面，最近三年分类评级在A类A级（含）以上；技术系统方面，需通过上交所的技术系统评估测试。公开数据显示，同时满足上述净资本和分类评级要求的券商仅26家。

这也意味着，此次试点重点利好综合实力强劲、科创板券源丰富、机构客户基础雄厚的大券商。一方面，大券商具备较强的资本实力和较多的科创板IPO业务量，资金和券源更加充足丰富；另一方面，大券商较早整合综合化的机构服务业务，机构经纪、托管、销售、研究等机构业务领先行业，客户基础更加牢固，机构服务体系和交易技术系统更加完善。

更不必说，大券商具备更完备的内控风控体系，规模效应也有助于大券商分散业务风险。

做市有望激发券商业绩上涨

针对此次科创板做市试点，山西证券非银行业分析师刘丽认为，整体而言，科创板做市业务作为创新业务，短期内利润贡献相对有限，长期内提供了潜在增长空间，仍需继续关注上交所配套规则。

不过，广发证券非银首席分析师陈福则结合海外经验表示，目前，我国券商重资产业务以自营业务为主，需要雄厚的资金支持，且方向性策略为主的重资产业务受行情影响波动较大。而自2019年资本市场深化改革以来，重资产业务的方向性发生转变，其中属于非方向性业务的做市可以熨平业绩波动，同时提高市场的流动性，或将成为券商未来的利润增长点。

据悉，做市业务的发展增厚了美国投行的盈利空间，美国券商做市收入成为其收入支柱。2021 年，摩根大通做市收入达到163 亿美元，其次是高盛和摩根士丹利，做市收入分别为154亿美元和128亿美元。高盛是美国做市业务的中流砥柱，其做市收入在总收入中的占比近6年均超过了25%，已经成为了高盛最主要的收入来源。

回到国内，目前我国银行间债券市场、新三板、科创板等逐步引入做市制度，但仍处于初期。除外汇市场门槛较高券商较少参与外，其他领域已有涉足：首批公募REITs均有2~8家券商为其做市；提升流动性成为各家公募ETF竞争的主赛道；银行间债券市场尝试做市的券商共33家。

广发证券对做市业务的收入进行了分拆，并对市场规模增速、做市规模占比等因素进行假设，以此测算中国做市业务空间。最终预计在保守至乐观的范围内，2023年公募REITs、ETF、场外衍生品、新三板、科创板做市合计可为券商带来营收385.10~540.95亿元，到2025年则为617.87~888.38亿元。

此外，美国做市巨头成长之路，也可为我国头部机构做市发展提供新的思考路径。以沃途金融为代表的美国做市商巨头通过高频交易技术筑高做市壁垒，稳固自身做市地位的同时，通过对外提供技术服务拓展营收渠道，从而又能更多地投入核心交易系统的技术研发，形成“滚雪球”效应。

在金融科技迸发的今天，软件的效率和硬件的速度逐渐成为核心竞争力，而这些恰恰需要巨额的初期投入，对新的竞争者构筑了坚固壁垒。“因此，抓住科创板做市元年机遇，头部券商凭借自身资金、流量优势，研发核心做市交易技术，未来仍可以通过对外技术支持获得源源不断的稳定性收益，既能一定程度上弥补初期巨额技术投入，又能摊平做市收入波动。”陈福表示。

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