没开始就结束！“纸茅”中顺洁柔第三期员工持股计划终止难在哪？

《投资时报》研究员 殷玉佳

A股上市公司实控人发出倡议鼓励员工兜底式增持，并不是件太稀罕的事。这既是号召员工积极投身企业建设和共享企业发展成果的举动，也是实控人对公司未来发展的信心的展现。但增持计划能否顺利实施，则受颇多因素影响。

12月初，中顺洁柔纸业股份有限公司（下称中顺洁柔，002511.SZ）宣布终止第三期员工持股计划，引发市场广泛关注。

随后，深交所向中顺洁柔下发关注函，要求公司说明连续推出员工持股计划、兜底式增持倡议的真实用意，是否存在误导投资者的情形。并结合公司公司2021年以来多名董事、监事、高级管理人员离职的情况，进一步披露是否对公司生产经营、内部管理产生了不利影响。

《投资时报》研究员注意到，中顺洁柔曾于5月10日公告称，经公司实控人邓颖忠倡议，凡是在5月10日至5月31日净买入公司股票（不低于1000股），且连续持有至明年5月30日并在职的员工，若产生亏损由实控人补偿，收益归员工所有。

而从公司股票在二级市场的表现来看，2021年6月1日起截至12月17日，中顺洁柔股价从33.88元下跌至16.66元，期间跌幅近51%。素有“纸茅”之称的中顺洁柔怎么了？

尚未开始就结束的员工持股计划

12月1日，中顺洁柔《关于终止第三期员工持股计划的公告》发布。截至公告披露日，中顺洁柔本次员工持股计划尚未成立，尚未开始购买公司股票。

《投资时报》研究员注意到，该公司分别于2021年5月21日、2021年6月7日召开第五届董事会第五次会议，及2021年度第四次临时股东大会，审议通过了《第三期员工持股计划（草案）及其摘要》等相关议案。

可以发现，该期员工持股计划推出不到半年时间即提前终止，这也是深交所关注函中关注的重点方面。据此，深交所要求公司就当是推出该员工持股计划的合理性，及当前在终止该计划的公告中提及的原因“继续推进员工持股计划难度较大”进行进一步的解释。

在回复中，中顺洁柔对于“难度”是这样解释的，“优先级委托人提出资金利息成本增高，导致优先级份额的融资成本提高，进一步降低了员工对本次持股计划的收益预期和积极性，多次沟通后，未能促成持股计划落地”。

《投资时报》研究员注意到，据《第三期员工持股计划（草案）摘要》显示，参加此次员工持股计划的董事和高级管理人员合计11人，认购总份额为10000万份，占员工持股计划总份额的比例预计为50%，其他员工预计不超过189人，认购总份额预计不超过10000万份，占员工持股计划总份额的比例预计为50%。

据上述公告披露，该计划的资金来源除了公司各类员工200人外，将由投标的专业资产管理机构按照1:1的杠杆比例设置优先级和劣后级份额，同样募集2亿元的资金。而上文提到的优先级委托人，即投标的专业资产管理机构，认为融资成本提高，跟中顺洁柔自今年6月以来在二级市场上的表现不无关系。

据悉，中顺洁柔的股价在今年6月2日一度触达最高点35.10元/股，之后一路震荡下滑。股价最低时探底15.05元/股，截至12月17日，公司股价为16.66元/股，距半年来的最高点下跌幅度达53%。

对于公司在5月推出该计划是否审慎的问题，中顺洁柔引用了当时公司刚出炉的第一季度营收数据。据披露，第一季度该公司营业收入较上年同期增长25.81%，归属于上市公司股东的净利润较上年同期增长47.81%。

值得注意的是，今年上半年，该公司重要生产原料纸浆的价格大幅上升，中顺洁柔曾经表示，纸浆占到生产成本的40%—60%。通常原材料价格上涨对于公司营收的影响，传导过程大约为6—10个月。可以预见，中顺洁柔承压原材料价格上涨将不可避免。

中顺洁柔第三期员工持股计划参与对象及认购份额

数据来源：公司公告

兜底式增持底气何来？

事实上，中顺洁柔的营收情况从第二季度开始，就有了下滑趋势。据披露，该公司2021年上半年实现营业收入为42.48亿元，同比增长17.46%；归母净利润为4.07亿元，同比下滑10.06%；而三季报显示，公司前三季度营业收入达62.75亿元，同比增加12.95%，归母净利润4.84亿元，同比减少27.88%。

可以看出，2021年上半年、2021年前三季度，该公司在营业收入同比增长的情况下，净利润均同比下降。这与今年上半年原材料纸浆价格的大幅上升造成的传导效应一致。

对于深交所提出的为何该计划在股东大会通过后迟迟未开始的问询，中顺洁柔引用了半季度报和三季度报的营收数据，特别是归母净利润有下滑且扩大的趋势。

该公司称，净利润下滑的主要原因为原材料价格上涨，行业竞争加剧还导致销售费用上涨。而优先级委托人对于收益预期不断调低，加上融资利率上涨，融资成本提高，双方的协商迟迟不能达成。直至2021年11月30日，本次持股计划规定的购买本公司股票的期限即将届满，上述情况并未改善。

据《第三期员工持股计划（草案）》披露，中顺洁柔控股股东承诺，在本次员工持股计划存续期内，如果公司股票股价出现波动，导致集合资金计划劣后级份额的认购方（即本次员工持股计划）需进行补仓时，由控股股东对集合资金计划劣后级份额进行补仓，或采取其他增信措施，以保证劣后级份额不被强行平仓。

不难看出，尽管增持计划面向的对象稍有不同，中顺洁柔推出的该员工持股计划与今年5月公司实控人邓颖忠提出的兜底式增持计划一脉相承。

据披露今年5月10日，公司实控人邓颖忠就提出兜底式增持计划，具体内容为凡在2021年5月10日至2021年5月31日期间净买入中顺洁柔股票(不低于1000股)，且连续持有至2022年5月30日并在职的员工，若因在前述期间买入公司股票产生的亏损，由其本人予以全额补偿；若产生收益，则全部归员工个人所有。

在回复中，中顺洁柔披露了该计划的实施进展，在倡议增持期间（2021年5月10日至2021年5月31日），共有282位员工通过深圳证券交易系统以集中竞价方式增持公司股票，累计净买入公司股票数量为1208700股，增持均价为33.04元/股，增持总金额为3993万元。

对于深交所提出来的多名董监高成员离职的问题，中顺洁柔称主要是董事会换届的原因，公司实控人和控制权均未发生改变。

同样值得注意的，还有中顺洁柔的毛利率，2020年受益于疫情口罩红利，公司毛利率达41.32%，2021年上半年毛利率为39.68%，前三季度为37.95%。不断下滑的毛利率，源自原材料上涨和市场竞争加剧，这也是中顺洁柔不得不面对的现实和挑战。

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