卖醋的生意不好做 恒顺醋业定增布局复合调味料

出品：新浪财经上市公司研究院

作者：浪头饮食/苏月

热闹的复合调味料赛道又将迎来一位新玩家。

在月初刚宣布产品提价后，恒顺醋业于11月11日再次发布大新闻，公司拟非公开发行股票募集资金20亿元，除其中5.5亿元拟用于补充流动资金外，其余部分主要用于食醋、料酒的扩产，并新建产线进军原酿酱油、复合调味料领域。

对于补充流动资金的计划，不得不提的是，与定增预案一起发布的，还有公司关于延长闲置自有资金购买理财产品额度期限的公告。公告显示，恒顺醋业将额度不超过8亿元的委托理财期限由2022年5月12日延长至2022年12月31日。也就是说，公司账上明明还有大量闲置资金买理财，却计划将27.5%的募集资金用于补流。

虽然补流的必要性存疑，但此次定增计划无疑再次反映出恒顺醋业的增长焦虑。作为食醋行业市占率第一的企业，恒顺醋业的市占率提升之路却颇为不易。主业不振，恒顺醋业近年来一直在谋求多元化发展。

在调味品行业逐渐走向跨品类竞争的大趋势下，多元化似乎是不可避免的选择，然而多元化的成效也更加难以预测。

卖醋的生意不好做

三季报显示，恒顺醋业第三季度食醋销售收入同比大幅减少48.66%%，前三季度销售收入较去年同期减少8.95%。对于一个食醋收入占比超过六成的调味品企业来说，第一大品类的表现在很大程度上决定了公司整体业绩。

由于料酒的收入也在下降，恒顺醋业Q3营业收入同比减少34.97%，归母净利润大降91.19%，而扣非归母净利润则降为负，为-236万元。公司取得720.69万元的净利润全靠非经常性收益的贡献，主要包括：439.5万元的非流动性资产处置损益、248.09万元的政府补助，以及572.99万元的投资收益。

对于营业收入大幅减少，公司表示主要受疫情影响。然而，即使在疫情之前，恒顺醋业的营收增速也不高，公司2016-2019年的收入增速分别只有10.87%、6.52%、9.87%和7.51%。其中，食醋收入2017-2019年的同比增长率分别为5.14%、12.49%和6.01%，大体上低于总收入增速。

作为目前食醋行业市占率第一的企业，恒顺醋业的一大增长逻辑即是市占率持续提升。然而从近几年的实际情况来看，这一逻辑似乎难以落到实处。数据显示，2019年恒顺醋业的市占率约为7.1%，第二位的紫林醋业约为4%，恒顺并没有太大的优势。就未来发展而言，恒顺醋业朝真正的行业龙头进军的路上仍面临着以下几个障碍：

第一，我国食醋行业的地域化特征非常明显，四大传统食醋品牌各据一方，恒顺醋业尽管已占据了75%以上的镇江醋市场份额，但向外围区域的扩张仍很困难。公司前三季度来自华东地区的收入占比仍高达48%，而华东和华中地区的占比合计达65.9%。数据来源：Wind，新浪财经整理

第二，近年来海天味业、千禾味业等以酱油起家的企业也在不断加大在食醋领域的布局。海天味业在2017年以现金4027万元收购了镇江丹和醋业70%股权；千禾味业2019年以现金1.5亿元的价格收购了镇江恒康酱醋有限公司100%股权。

酱油企业入局食醋市场的优势在于，酱油的消费频率高于食醋，公司能以高频消费的产品带动低频产品的销售。虽然海天味业不单独公布食醋的销售数据，但根据食醋产量排名，近两年海天味业已位列行业第三。

最后，由于食醋行业市场准入门槛较低，大型企业很难完全将小企业挤出市场，想象中的市场集中度提升之路并不顺利。公开数据显示，2015年以来，整个食醋行业的总产量在持续增长，但食醋行业百强企业的产量却呈现下滑趋势，百强企业产量占总产量的比重已从2015年的41.2%降至2019年的36.9%。

目前，食醋行业内各种规模的企业都有，出现产能过剩、价格战不断的恶性竞争。因此业内领头企业的破局之路仍然漫长。

瞄准复合调味料

根据定增预案，恒顺醋业此次募投项目涉及食醋、料酒、酱油、调味酱和复合调味料的产能建设。预计相关项目建成后，公司将新增食醋产能12.5万吨/年，新增料酒产能6万吨/年，新增原酿酱油产能4万吨/年，新增复合调味料产能13万吨/年。来源：定增公告

显而易见，复合调味料是恒顺醋业计划重点布局的领域。目前恒顺醋业并无复合调味料业务，但这一被市场认为最具发展潜力的调味品细分赛道显然也吸引了恒顺。

定增预案指出，复合调味料市场竞争格局分散，龙头企业还未出现，2019年复合调味料（鸡精除外）CR3仅12.57%，对比日本57%的CR2仍有较大提升空间。复合调味料无疑是近两年最热门的调味品细分赛道，恒顺醋业自然也想来分一杯羹。相比龙头企业优势明显的酱油行业，大力进军复合调味料赛道确实更明智。

预案显示，“年产10万吨调味品智能化生产项目”拟由恒顺的重庆云阳子公司作为实施主体，生产豆瓣、火锅底料等川味调味料，匹配川渝地区消费者的消费需求；“年产10万吨复合调味料建设项目”则用于公司发展油醋汁、番茄沙司、麻油、小龙虾调味料等产品。恒顺醋业表示，“通过两地不同产品线的布局规划与产能扩张，公司得以及时把握复合调味料的市场机遇，顺应调味品行业的发展趋势，有效巩固市场地位”。

规划很美好，但未来结果又会如何？值得注意的是，目前以火锅底料为代表的复合调味料已出现增产不增收的苗头。据中国调味品协会数据，2020年百强调味品企业中的14家火锅调味料企业生产总量同比增加了22.7%，但火锅调味料单位产量收入却从2019年19075元/吨下降至16588元/吨，同比下降13%。资料来源：中国调味品协会

2020年火锅调味料的出厂价甚至比2018年还低。造成这一情况的原因就是近两年复合调味料入局玩家大幅增加。企查查数据显示，2018-2020年，每年新成立的从事复合调味料的企业数量开始迅速增加，目前全国约有2400多家经营范围包括复合调味料的企业。数据来源：企查查，新浪财经整理

由于整个市场上的供给大幅增加，今年以来复合调味料行业的领头羊颐海国际和天味食品(27.450,0.44,1.63%)的业绩也出现了不同程度的下滑。颐海国际上半年的营收增速基本全靠对海底捞的销售拉动，其来自第三方经销商的收入并未实现增长。天味食品前三季度营业收入同比下降8.35%，净利润更是同比减少了75%，主要原因之一就是由于市场竞争加剧，公司促销力度加大。

面对这样的竞争格局，恒顺醋业进军复合调味料能分得多大的一碗羹呢？这一次多元化的尝试对公司业绩的提振作用又有多大呢？

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