高瓴易方达蓝筹后撤！营收利润双降，爱尔眼科持续收购是良药？

三季报披露，“眼茅”爱尔眼科医院集团股份有限公司（下称爱尔眼科，300015.SZ）业绩欠佳。

数据显示，今年三季度，爱尔眼科实现营收、扣非后归母净利润分别为42.48亿元、9.48亿元，同比下滑3.48%、5.38%。

盈利下滑，除了疫情反复导致各地医院业务受到影响外，公司多项费用上升也令利润承压。其中，单季管理费用、研发费用为6.42亿元、0.55亿元，较上年同期增长56.79%、20.12%，增幅远超第三季度收入。

值得注意的是，该公司基金持仓方面发生不小变动。2021年第三季度，易方达蓝筹精选、高瓴资本管理有限公司-HCM中国基金（下称高瓴资本）均选择卖出。截至三季度末，两只基金已从前十大流通股东名单中“消失”。而葛兰掌舵的中欧医疗健康却逆势加仓，另有两只医药主题基金新进前十。

从以往资料来看，自2017年底认购爱尔眼科非公开发行股份，进入前十大股东行列以来，这是高瓴资本首次退出前十名单。

此外，由于频繁收购，近年来爱尔眼科的商誉持续走高。截至今年9月末，公司商誉高达41.26亿元，约占净资产的34.62%。而从今年收购医院业绩来看，各医院体量不大，盈利能力大多一般。有分析认为，收购医院虽能快速在区域市场布局，深化全国各地的“分级连锁”体系，但收购带来的高商誉也值得关注。

针对费用及商誉等问题，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至该公司相关部门，截至发稿尚未收到回复。

Q3多项费用上升

数据显示，今年前三季度，爱尔眼科实现营收115.96亿元，同比增长35.38%；实现归母净利润20.03亿元，同比增长29.59%。不过，公司加权平均净资产收益率达18.87%，较上年同期减少2.98个百分点。

销售毛利率则录得52.31%，是2012年同期以来的峰值。Wind数据显示，2012年前三季度至2020年前三季度，该公司销售毛利率分别为44.99%、46.14%、46.55%、47.93%、47.35%、48.46%、47.83%、48.41%、47.65%。多家证券研究机构认为，视光与屈光是眼科中毛利较高项目，爱尔眼科毛利率提升或与此两项收入占比提升有关。

值得注意的是，多地疫情反复使得各地方医院业务受到影响，进而导致公司单季度业绩表现并不理想。第三季度，该公司营收与归母净利润分别为42.48亿元、8.88亿元，同比变动幅度为-3.48%、2.05%。剔除非经常性损益，扣非后归母净利润为9.48亿元，同比下滑5.38%。

拆解单季度利润表，可以发现，第三季度，“四费”中除了财务费用较上年同期减少，其余“三费”均有所提高。销售费用、管理费用、研发费用分别为4.05亿元、6.42亿元、0.55亿元，较上年同期增幅为4.19%、56.79%、20.12%，与单季收入同比下滑相比，呈现反向背离，且管理费用增幅较大。

费用率方面，该公司第三季度的管理费用率为15.12%，较上年同期约增5.81个百分点，是各费用率中变动较大的。其次是销售费用率、研发费用率9.54%、1.29%，同比略增不到一个百分点。数据来看，第四季度业绩能否环比提高，费用或需改善。

爱尔眼科营收及归母净利润同比增速

数据来源：Wind

高瓴易方达蓝筹后撤

值得一提的是，截至三季度末，爱尔眼科前十大流通股东发生不小变化。

2017年底，高瓴资本管理有限公司（HillhouseCapitalManagementPte.Ltd.)认购爱尔眼科非公开发行股份，获配约3718.18万股，获配价为27.60元/股。该次非公开发行后，高瓴资本持股4086.01万股，进入爱尔眼科前十大股东名单。

上述获配股份于2019年1月8日解限，由于年度权益分派，彼时高瓴资本发行认购的股份转增后为5577.06万股。截至2019年6月末，高瓴资本持仓4874.86万股，此后一直到2020年一季度末，持股数未变。不过，2020年第二季度，高瓴资本增持1462.46万股；截至该季度末，持仓量达6337.32万股，为第五大流通股东。

但从今年三季报来看，高瓴资本已退出前十名单。而截至9月末，该公司第十大流通股东持股2158.43万股；截至6月末，高瓴资本持股8216.83万股。如此一来，第三季度，高瓴资本至少卖出6000万股。

此外，千亿基金经理张坤管理的易方达蓝筹精选，也从“前十”中消失。而二季度末，易方达蓝筹精选尚持有3500万股，位列第九。葛兰掌舵的中欧医疗健康却选择逆势加仓，第三季度增持约3558万股。截至9月末，中欧医疗健康持股1.09亿股，由第六大流通股东跃居第四。

两只医药主题基金新进“前十”，分别是中国银行旗下的广发医疗保健、中国建行旗下的工银瑞信前沿医疗，持股数约2342万股、2201万股，位列第八、第九大流通股东。

商誉持续攀升

另外，频繁收购带来的高商誉也需关注。

2021年6月11日，爱尔眼科公告收购丹东爱尔眼科医院有限公司（下称丹东爱尔）55%股权、临沂爱尔眼科医院有限公司（下称临沂爱尔）51%股权、重庆万州爱尔眼科医院有限公司（下称万州爱尔）80%股权。三家医院部分股权的交易价合计为1.37亿元。

8月18日，该公司公告称，收购日照爱尔眼科医院有限公司（下称日照爱尔）55%股权、威海爱尔眼科医院有限公司（威海爱尔）51%股权、河源爱尔眼科医院有限公司（下称河源爱尔）75%股权、江门新会爱尔新希望眼科医院有限公司（下称江门新会爱尔）65.1%股权、枣阳爱尔眼科医院有限公司（下称枣阳爱尔）70%股权。这五家医院部分股权交易价合计3.27亿元。

到了10月份，收购再次启动。据公告，此次拟收购鞍山爱尔眼科医院有限公司（下称鞍山爱尔）55%股权、沧州爱尔眼科医院有限公司（下称沧州爱尔）51%股权、阜阳爱尔眼科医院有限公司（下称阜阳爱尔）51%股权、廊坊市爱尔眼科医院有限公司（下称廊坊爱尔）约72.73%股权、秦皇岛爱尔眼科医院有限公司（下称秦皇岛爱尔）80%股权。上述五家医院部分股权合计交易价格2.79亿元。

基本面来看，上述医院体量不大。若统一采用2020年度数据计算，上述13家医院中，日照爱尔、江门新会爱尔、枣阳爱尔、鞍山爱尔、沧州爱尔的净利率分别为2.28%、20.10%、5.30%、8.09%、4.76%；其他8家医院净利润则为负值。盈利能力最弱的是万州爱尔，净利率为-27.58%；然后是临沂爱尔、河源爱尔、威海爱尔依次为-20.22%、-16.02%、-15.61%。

2021年上半年，威海爱尔、河源爱尔、沧州爱尔等医院盈利能力虽有改善，但日照爱尔、江门新会爱尔等却有所下滑。

不得不提的是，频繁收购带来高商誉。据wind数据显示，2011年至2016年，爱尔眼科的商誉由1.30亿元升至4.48亿元，时至2017年末商誉飙升至21.22亿元，随后几年又波动上升。

截至2021年9月末，爱尔眼科的商誉已达41.26亿元，约占净资产119.18亿元的34.62%，如若后期收购医院业绩表现不佳，大额计提减值损失、商誉风险或会加大。

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