国科微业绩爆发暗藏隐忧

2021年前三季度，国科微（300672.SZ）实现营业收入18.76亿元，同比增长3.99倍，而毛利率滑坡，利润的回升更大程度上由压缩期间费用率而来。近年来，公司的广播电视芯片业务收缩，固态存储芯片业务增长迅猛，然而相关客户尚不稳定，关联交易的必要性及合理性难以得到解释。

在行业景气度回升之时，国科微的股东及高管纷纷抛出减持计划，并购标的业绩突击达标之后，2021年的公司的商誉及整体表现仍需观察。

扭亏有玄机

国科微的主要产品为广播电视芯片、智能视频监控芯片和固态存储芯片，2017年这三类产品产生的毛利较为相近，都在3000万元以上；尔后固态存储芯片的营收保持稳定增长，广播电视芯片和监控芯片出现较大波动，2021年上半年，固态存储芯片的营业收入为8.88亿元，较上年同期增长578.75%，监控芯片的营业收入为3515万元，同比增长34.48%，广播电视芯片的营业收入为181万元，已成为公司的边缘化业务。然而，公司固态存储芯片的毛利率仅为9.14%，导致公司的综合毛利率仅为11.99%。相比之下，固态存储芯片同行群联电子、慧荣科技和迈威尔科技的毛利率分别为31.31%、50.16%和41.40%。国科微在半年报中表示，固态存储芯片相关订单签约时间较早，后期成本持续上升，导致该板块的整体毛利率水平较低。不过，公司第三季度的综合毛利率依旧创历史同期新低，毛利率为38.33%，较上年同期减少了4.64个百分点。

近年来，国科微依靠政府补助维持盈利，2019年和2021年上半年，公司的利润总额均未超过其获得的其他收益，2020年二者相差不大，其他收益以集成电路产业扶持资金为主，补助、专项资金为铺，2021年上半年毛利率的骤降甚至引发公司亏损，虽然获得了7268万元其他收益，公司的利润总额仍低至-3260万元。2021年前三季度，公司营业收入爆发，实现18.76亿元，利润总额达到了1.64亿元，超过了其他收益带来的8659万元增厚效应，而对比期间费用率可知，公司利润的回升更大程度上由压缩期间费用而来，前三季度的期间费用率为20.21%，而历史水平在52.80%-81.40%，据Wind统计，国科微含研发费用的管理费用占营业收入的比例由上年同期的41.48%骤减至17.69%，研发费用占营业收入的比例由28.87%下降至14.54%，相比于A股集成电路类公司，国科微前三季度对研发费用率的压缩极为明显。

技术交易魅影

2020年和2021年上半年，国科微分别购置1.25亿元软件和7180万元专利权及软件，上半年末国科微的无形资产达2.59亿元，较上年同期增加101.40%；上半年的委外开发费为6488万元，占研发费用的39.07%。外购知识产权、研发外包成为支撑公司发展的秘籍，作为一家无晶圆模式的芯片设计厂商，此番操作为其技术实力蒙上阴影。2020年，公司向关联方江苏芯盛智能科技有限公司（下称“江苏芯盛”）采购集成电路技术开发及测试服务1996万元，还向其销售集成电路研发及设计服务4041万元，向关联方芯盛智能科技有限公司（下称“芯盛智能”）销售集成电路研发及设计服务1910万元，芯盛智能系江苏芯盛的全资子公司。2021年上半年，公司向江苏芯盛采购集成电路技术开发及测试服务2170万元。

企查查显示，黄学良系江苏芯盛的实际控制人，因其控制的基金公司是湖南芯盛股权投资合伙企业（下称“湖南芯盛”）的执行事务合伙人，湖南芯盛持有江苏芯盛50.10%的股份，江苏芯盛其余49.90%的股份由国家集成电路产业投资基金股份有限公司（下称“大基金”）直接持有，大基金通过持有湖南芯盛59.06%的股份而间接持有江苏芯盛29.59%的股份。国科微则通过持有湖南芯盛40.55%的股份而间接持有江苏芯盛20.32%的股份。

江苏芯盛成立于2018年7月，经营范围与上市公司颇为相似，当年社保人数便有69人，而江苏芯盛留在工商信息里的联系电话与国科微的全资子公司江苏国科微的电话相同，与国科微实际控制人向平所投资的个别企业亦电话相同，国科微还慷慨地将江苏芯盛的员工纳入2019年1月公布的限制性股票激励计划范围之内，使江苏芯盛与上市公司间的关系十分暧昧。就联系电话这一点而言，与同受黄学良控制的企业留相同的电话似乎更符合情理，黄学良在芯片行业履历颇丰，曾担任国民技术的董事，现任国科微控股的董事长、思尔芯的实控人。

2020年和2021年上半年，国科微对湖南芯盛的长期股权投资期初额分别为6433万元和4512万元，权益法下确认的投资损益分别为-1921万元和-956万元。公司向深交所表示，湖南芯盛亏损的原因主要是子公司江苏芯盛2020年持续加大研发投入处于亏损阶段；江苏芯盛的产品未实现量产，主要研发项目还处于研发阶段，芯盛品牌的存储产品市场还未完全打开。

“诡异”的大客户

2018年是国科微上市后第一个完整的会计年度，公司固态存储芯片的营收规模从上年同期的8094万元跃升为2.69亿元，占营业总收入的67.15%，而前五大客户贡献了该业务90.05%收入。第一大客户长沙临空综保供应链有限公司成立于2018年6月，当年国科微向其销售金额为1.02亿元，企查查显示该客户实缴出资额仅为500万元，社保人数为4人。第五大客户成都大界科技有限公司成立于2018年4月，当年社保人数为零，实缴出资额不详，注册地址在成都市温江区光华大道三段1868号2栋1单元201、202号，与成都盒马鲜生网络科技有限公司德昆分公司的注册地址完全相同，公司当年向其销售金额为677万元。此外，公司仅披露了第二大客户的代号，第三大客户为关联方江苏芯盛，第四大客户为内存供应链公司光威科技。不过，固态存储芯片业务的上述大客户在2019年和2020年迅速从前五大客户列表中消失。

综合广播电视芯片和固态存储芯片两项业务来看，国信视讯科技有限公司（下称“国信视讯”）与国科微的采购、销售往来尤为密切，2017年至2020年，公司向国信视讯销售机顶盒芯片及芯片开发项目合计金额为6563万元，同时向国信视讯采购存储颗粒及存储盘片加工费合计金额为6258万元。其中，2018年公司向国信视讯销售芯片开发项目4900万元，国科微向深交所表示该交易因国信视讯对外出口白牌市场存储盘片产品产生。然而，企查查显示，国信视讯的进出口海关注册时间在2019年7月，经营范围新增货物及技术进出口业务也在这一时间。那么，国科微为何在2018年突然为国信视讯大举开发芯片呢？

上市前，国科微对中国电子器材总公司旗下的深圳中电国际信息科技有限公司等经销商（下称“中电国际”）的销售额一度超过营业总收入的40%，2019年中电国际重新回归第一大客户，2020年，公司对其销售固态存储系列产品金额为1.62亿元，占该业务营业收入的34.25%，向前五大客户销售占该业务营业收入的71.40%；监控芯片产品业务前五大客户的销售占比为55.96%，公司对大客户的依赖程度较高，在固态存储芯片成本上升的情形下坚持不调价表明公司的市场地位尴尬。

华电通讯“掐点儿”完成业绩承诺

2018年12月，国科微以3.60亿元现金收购了主营通讯设备的技术开发、设计与生产的深圳华电通讯有限公司（下称“华电通讯”），收购价格较取得的可辨认净资产公允价值份额账面净资产的公允价值6017万元增值4.98倍，产生商誉3亿元。交易对方除前文提到的黄学良之外，还有六名自然人，交易对方承诺2018年至2020年标的公司累积实现的净利润不低于1亿元。实际上，华电通讯在这三个年度分别实现利润2730万元、2191万元和6196万元，合计为1.11亿元，在2020年业绩集中释放。2018年和2019年，华电通讯的前五大客户及供应商未与国科微重叠，而2020年，国科微的母公司以及子公司江苏国科微分别成为华电通讯的第三和第一大供应商，合计金额为3018万元，中电国际成为华电通讯的第一大客户，对其销售金额为6270万元，占销售总额的45.42%。

2017年，华电通讯的营业收入为4128万元，2018年至2020年增长率分别达到24.26%、76.72%和52.29%，天眼查显示，2017-2019年其社保人数分别为29人、33人、36人，2020年从业人数为48人，可计算出2018年至2020年人均创收分别高达155万元、252万元和288万元，远远超过国科微合并报表的人均创收水平。A股2018年通讯板块人均创收在155万元以上的公司仅有8家，2019年人均创收在252万元以上的公司仅有3家，2020年人均创收在288万元以上的公司仅有2家。不仅创收效率极高，华电通讯的毛利率也令同行望尘莫及，据披露，华电通讯向国科微及江苏子公司采购有存储主控芯片、存储颗粒及其他电路零部件的PCB板后，将PCB板再加工成盘片后销售，毛利率可达50%左右，如此高的盈利能力能持续多久有待观察。国科微的财报中没有披露华电通讯的业绩，只披露上层子公司长沙天捷星科技有限公司（下称“天捷星”）的业绩。华电通讯100%的股权由天捷星直接持有，天捷星在2020年上半年及2021年上半年均亏损，营业收入分别为885万元和554万元。也就是说，华电通讯2020年的盈利是在下半年突然降临的，而如今交易对方的业绩承诺早已实现，2021年下半年，华电通讯是否还能上演反转呢？

定增失败前路漫漫

2020年，A股芯片类公司掀起一股通过大规模定增升级技术、扩张产能的潮流，国科微在该年9月抛出预案，拟向特定对象发行股票募集资金总额不超过11.40亿元，其中2.59亿元投入到AI智能视频监控系列芯片研发及产业化项目，将2.48亿元投入到超高清8K广播电视系列芯片研发及产业化项目，将2.94亿元投入到新一代存储控制系列芯片研发及产业化项目，3.39亿元用于补充流动资金和偿还银行贷款。该定增事项经中国证监会两轮审核，募集说明书多次修订，最终于2021年4月以失败告终。

数据显示，2020年全球固态硬盘(SSD)的出货量首次超过机械硬盘(HDD)，SSD出货量为3.30亿块，同比增加20.8%，机械硬盘出货量为2.59亿块，同比减少18%。SSD由主控芯片和闪存颗粒构成，2020年全球SSD主控芯片的市场规模为141.2亿美元，预计到2030年的年均复合增长率为14.40%；SSD所使用的闪存芯片NAND的市场规模约为570亿美元。NAND的90%以上市场空间被全球前6大厂商刮分掉，前六大厂商依次为三星、西部数据、铠侠、SK海力士、镁光以及英特尔，三星的市场占有率在30%左右，后五名市占率在10%以上。2020年10月，海力士开始筹划收购英特尔的NAND闪存及存储业务，收购完成后行业集中度将进一步固化。上述六大NAND厂商便是原厂固态硬盘生产商，既可以自己设计主控芯片，也可以使用非原厂主控芯片商设计的主控芯片。

2020年，全渠道SSD出货量为1.12亿台，较2019年减少15%，原厂SSD出货数量占据约35%的市场份额，其余65%为模组厂出货份额，而前十大模组厂的出货量约占模组厂渠道的71%，其中第一名金士顿占比高达27%，可见非原厂主控芯片设计商面临的下游市场集中度较高。2020财年，第一大主控芯片厂商群联电子的销售额为17.36亿美元；第二名是迈威尔，SSD和HDD主控芯片的营收规模合计约为11.52亿美元；第三名慧荣科技的销售额为5.40亿美元，规模较大的三家非原厂主控芯片设计商仅占市场份额的24.28%，原厂固态硬盘生产商在主控芯片设计方面仍保有话语权。遗憾的是，国产硬盘商经历了HDD时代的鏖战幸存者寥寥，没有成熟的闪存芯片产业支持，国产硬盘商很难摆脱被淘汰或收购的命运，国科微目前是A股唯一的硬盘控制芯片设计公司，在硬盘控制器方面起步较晚，其原有业务广播电视芯片与同行相比盈利式微，与WiFi芯片的国产化潮流背道而驰。国科微的定增失败暗示着资本市场对公司的未来发展处于观望状态，大客户的变幻莫测以及对少数客户的依赖需要引起关注。

发福利“豪爽”

定增失败后，国科微制定了丰厚的2020年年度分红计划，每10股派息3.20元，现金分红总额占归属于上市公司普通股股东净利润的81.44%，处于行业较高水平。2020年，公司的利润总额为5468万元，其中其他收益为5299万元，该年所得税为-1503万元，使净利润达到6971万元，也就是说分掉的利润实质上受益于政府及税收政策的支持。另一方面，相关方纷纷宣布减持，公司大股东的一致行动人拟减持不超过180万股，大基金拟减持不超过361万股，四名高管拟减持不超过14.58万股。

前不久，国科微推出2021年股票激励计划，向激励对象授予364万股限制性股票，其中5%授予公司的实控人、董事长兼总经理向平，5.25%授予四位高管，对管理层如此优待在A股中并不多见。

激励计划制定的业绩考核目标只需满足营业收入或净利润指标中的一个，其中营业收入指标十分宽松，即2021-2023年营业收入分别不低于11亿元、12亿元和15亿元。在激励计划公布之初，公司2021年上半年的营业收入便已实现9.52亿元。

国科微相关负责人向《证券市场周刊》表示，公司2020年利润分配预案是在保证上市公司正常经营和长远发展的前提下，综合考虑上市公司目前的经营情况以及发展前景，结合上市公司的业务发展需要及发展战略等因素提出来的；向平先生作为公司总经理，全面主持公司的研发与经营管理工作，对公司的发展方向、战略布局、经营决策及重大经营管理事项具有重大影响，本激励计划将向平先生作为激励对象，符合公司的实际情况和发展需要，具有必要性和合理性。

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