比亚迪亮眼销量未改低端定位 以量补价策略能走多远?

出品：新浪财经上市公司研究院

作者：昊

11月4日晚，比亚迪(322.910,19.90,6.57%)最新产销数据出炉。10月，公司汽车销量89935辆，前10个月累计销售54.27万辆，同比增长71.35%，其中新能源汽车销量81040辆，前10个月累计销售41.86万辆，同比增长达212.03%。

受电动车销量、动力电池、半导体业务以及行业大势等因素影响，比亚迪股价屡创新高，连续跑赢行业，2020年涨幅达300%，2021年至今继续上涨超50%，反映出市场对公司未来发展强烈看好。

不过，美好预期何时能转化为实际业绩并最终落到报表层面，将逐步成为投资者今后关注的焦点。从比亚迪最新披露的财报来看，这一时点似乎仍未到来。

主业增速垫底口罩暴利消失只是表象

比亚迪前三季度的成绩单并未给投资者带来惊喜。

今年前三季度，比亚迪实现营收1451.92亿元，同比增长38.25%，归母净利润24.43亿元，同比下降28.43%，扣非后净利仅8.86亿元，同比下降64.45%，主业的业绩增速在A股主要上市乘用车企中排名垫底。A股主要乘用车企前三季度业绩和毛利率增速

究其原因，去年同期口罩带来的“意外之财”消失固然是重要因素，但汽车主业的盈利能力不佳或是更深层次的原因。

去年疫情影响，比亚迪快速进入口罩行业，并获得巨额利润。今年疫情趋于稳定后，包含口罩业务的比亚迪电子前三季度归母净利降至21.57亿元，同比下滑50.25%。

如果说口罩暴利不可持续尚在意料之中，那么公司汽车主业增收不增利背后凸显出的问题，就更让投资者忧心了。

今年前三季度，比亚迪汽车销量45.27万台，同比增加68.32%，其中新能源汽车33.76万台，同比大增204.29%。然而，同期公司的营收增速只有38.25%，在单车平均售价仅10万元出头的基础上，进一步下滑。

此外，前三季度，比亚迪整体毛利率为12.97%，远低于疫情前2019年同期16.29%的水平；其中汽车业务毛利率17.3%，环比下滑1.5%，同比下滑10%，仍处于下降趋势之中。

单车售价和汽车业务盈利能力“双下滑”，与比亚迪汽车“低端”的定位有着密不可分的联系。

从销量可以看出，比亚迪新能源车占比已接近9成，但目前除了汉以外，销售主力多集中于10万元级别的中低端车型，这与蔚来、小鹏、特斯拉等竞争对手差距明显。

新能源汽车偏向于低端的产品定位，也让比亚迪即便在行业火热的当下，盈利能力也远落后于同行，向上拐点迟迟没有到来。

毛利率拐点滞后于同行何时见底仍是未知数

伴随火热的电动车销售行情，国内外造车新势力盈利能力大幅好转，纷纷扭亏为盈。

数据显示，特斯拉毛利率在2019年低点后迎来反转，今年三季度达到26.60%的历史新高，前三季度大赚超过200亿元。

国内新势力情况类似。以蔚来汽车为例，公司毛利率低点同样出现在2019年，此后一路回升，今年上半年达到19.04%的历史最好水平。

反观比亚迪，由于其单车售价偏低等因素的影响，除2020年“口罩暴利”外，近几年毛利率处于持续下行的趋势。今年前三季度，公司毛利率降至12.97%的历史新低，同、环比均继续下滑，何时能够见底目前来看似乎仍是未知数。

大举融资以量补价策略能否长久？

尽管中低端的产品定位带来偏低的利润率，但依靠强劲的销量，比亚迪资金和现金流状况还是出现了显著改善。

财报显示，前三季度比亚迪账面现金361.75亿元，较年初增长150.43%，同时短期借款154.85亿元，较年初下滑5.59%，有息负债427亿元，较年初515亿元下降88亿元；经营活动现金流净流入318.74亿元，同比上升11.2%。

另一方面，为满足市场需求，比亚迪先后在济南、郑州、无为、蚌埠、长春等地投资设厂，用于生产新能源整车、锂电池及相关零部件。庞大的产能扩张也对资金提出了更高的要求，公司前三季度资本开支207.19亿元，同比上升达125.77%。

为了应对进一步增加的资金需求，比亚迪开启了连续融资模式。

11月1日，比亚迪披露《关于根据一般授权配售新H股的公告》，将以276.0港元/股的价格配售H股5000万股（占已发行总股本1.75%），净募资138亿港元（约合114亿元人民币），用于补充营运资金、偿还带息债务、研发投入以及一般企业用途。

这已是今年以来公司第二次大额公开融资。

2021年1月21日，比亚迪发布关于根据一般授权配售新H股的公告称，公司拟发行1.33亿股的新H股（占发行后公司总股数的4.65%），配售价225港元/股，扣除佣金和估计费用后募资净额预计约为298.01亿港元，用于集团补充运营资金、偿还带息债务、研发投入等。

不考虑比亚迪半导体的分拆上市融资，仅上述两项增发，比亚迪募资额合计已超400亿港元。

有券商研报分析称，随着插混专用刀片电池的产能不断增加，秦Plus销量不断创新高，预计DM-i年底产能有望达到8万/月。未来全系车型逐步配套DM-i，预计2021-2023年，比亚迪插电车型销量分别约28、73和85万辆；纯电车型销量分别约30、54和77万辆。

也就是说，市场认为新车型周期以及刀片电池等新技术，将带领比亚迪今明两年开启爆发式增长。

以量补价的策略能走多远，尚有待于市场的逐步验证；新技术——刀片电池的市场反馈却略显尴尬，在上半年全系列纯电动车已换装刀片电池的情况下，今年前三季度，比亚迪动力电池装机量的市场份额同比反而下滑了0.2个百分点。前三季度全球动力电池装机量和市占率

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