贵州茅台“暗流涌动”：直销占比提升至20% 系列酒增长36%即将破百亿

出品：新浪财经上市公司研究院

作者：浪头饮食/ 王永

最近贵州茅台披露三季报，前三季度实现了10.75%的营收增速和10.17%的归母净利润增速。茅台酒在产能限制下，仅增长8%。

在茅台酒低速增长的同时，茅台的营收结构和渠道则“暗流涌动”。前三季系列酒实现了量价齐升，增长36%。在砍掉经销商的同时，直销渠道占比提升至近20%。

系列酒前三季营收规模已近百亿，是茅台重要的增长极。直销渠道加大投放有助于提升利润。新任董事长9月底就任后，又向市场释放了涨价预期。从整体来看，茅台仍有值得期待的地方。

三季报要点：茅台酒增长8% 直销渠道占比提升至20%

茅台三季报中的几个关键点：一是业绩，前三季度实现营收746.42亿元，同比增长11.05%；实现归母净利润372.66亿元，同比增长10.17%。其中第三季度营收和归母净利润分别增长9.86%和12.35%。收入符合预期，三季度增速略有降低。

前三季度合同负债91.37亿元，同比减少约3%。经营活动现金流净额367.52亿元，同比增长46.36%。现金回款794.3亿元，同比增加11%。回款良好，预收款与上年同期持平。

二是营收结构，前三季茅台酒销售收入649.92亿元，系列酒销售收入95.4亿元，分别同比增长8.06%和36.29%。系列酒营收占比达到了12.38%，去年全年为10.2%。

受限于基酒产量，茅台酒增长较为平稳，系列酒则大幅增长。目前茅台系列酒仍处在量价齐升的趋势中，三季度增速相比二季度大幅增加，上半年公司对系列酒普遍提价20%，系列酒整体也在结构升级。

三是渠道，前三季度直销收入146.85亿元，批发渠道收入598.47亿元，分别同比增长74.14%和1.93%。直销渠道营收占比从上年同期的12.56%提升至19.67%，接近两成。反映在经销商数量上，前三季经销商增加62家，减少13家，增加的主要是系列酒经销商，减少的则主要是茅台酒经销商。很明显，贵州茅台在持续削减传统渠道的配额，增加直销渠道的投放。

茅台系列酒高增长 营收占比从10%增至12%

从规模来看，茅台系列酒已经跻身酱酒第二梯队，营收占比从上年末的10%左右增至12%。

茅台系列酒包括贵州大曲、，华茅酒、王茅酒、赖茅酒，以及汉酱、王子酒、仁酒、迎宾酒。根据浙商证券研报数据，2020年茅台王子酒销售额已超 40 亿元，汉酱、 赖茅、贵州大曲等系列酒产品收入超 10 亿。

茅台系列酒的增长逻辑是次高端扩容加酱酒热，目前整个次高端价格带还处在扩容阶段，山西汾酒、舍得酒业、口子窖等次高端价格段的领先企业仍在快速增长。

酱酒大部分产品处在300元以上的次高端价格带，在优质产能供不应求的背景下，市场规模迅速扩张，头部品牌充分享受着行业扩容红利。作为酱香酒的引领者，茅台系列酒本身就带有很大的品牌优势，在品牌和渠道双重加持下，继续保持增长是高度确定的。

公司目标是将王子酒打造成50亿元的大单品，将汉酱、赖茅打造成20亿元的大单品。目前王子酒售价在168元-658元之间，赖茅在238元-1398元之间，汉酱则在498元-1498元之间。

2018年开始茅台实施了系列酒制酒技改工程及配套设施项目，该项目预计今年建成，建成后将增加3万吨系列酒产能，届时系列酒产能将达到5.6万吨每年。

2019年及2020年系列酒产量在2.5万吨左右，销量则接近3万吨，销量高出产量0.5万吨。新产能的投产将在一定程度上补上此前的基酒消耗，并为系列酒的持续增长奠定基础。

新任管理层释放涨价预期

9月24日，茅台新一任董事长人选落定，新任董事长丁雄军在演讲中释放了价格体系改革的信号，丁雄军称“推进营销体制和价格体系改革，着力规范原有渠道，探索发展新零售渠道，优化品牌价格体系，着力让茅台酒回归商品属性，为消费者提供更高质量的产品和服务。”丁雄军的发言被认为释放了茅台价格改革的预期。

茅台酒距离上次提价已经过去了3年半时间，在此期间，批价不断上行，将渠道利润率推到100%以上，单纯从这一点来看，茅台酒提价的客观条件已经成熟。

从供给来看，受限于之前的基酒产能，茅台酒销量短期增长有限，不具备大幅放量的基础。这也给茅台提价提供了基础。

此外，丁雄军就任后还取消了茅台国际大酒店“订房购酒”活动。最近经销商透露，茅台已经取消了精品茅台和牛年生肖茅台的拆箱政策，政策出台后茅台酒终端价有小幅回落。市场认为，此举说明了丁雄军让茅台酒回归商品属性的努力。

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