通策医疗业绩失速

2021年前三季度，通策医疗（600763.SH）实现营业收入21.36亿元，同比增长44.16%；净利润6.20亿元，同比增长55.09%。其中，公司第三季度实现收入8.19亿元，同比增长12.44%；净利润2.69亿元，同比微增5.88%，增幅远低于往年，这是一份不达预期的三季报。

通策医疗业绩于晚上正式发布，当日白天就已跌停，次日公司又迎来一个跌停，目前通策医疗总市值760亿元左右，相比2021年6月最高市值1340亿元已经跌掉了580亿元。事实上，通策医疗业绩增速已经有所下滑，省外扩张也未见明显成效。

业绩增速下滑

表面上看，通策医疗前三季度业绩增长良好，但2021年以来“高增长”主要由于2020年同期基数较低，尤其2020年第一季度公司收入和净利润同比大幅下滑51.08%、119.58%。2020年前三季度，上市公司收入和净利润分别为14.52亿元、3.96亿元，同比增速为2.22%、-0.98%，增长远不及往年。2017-2019年的前三季度，上市公司营业收入分别为8.70亿元、11.63亿元、14.21亿元，同比增长35.77%、33.71%、22.11%；净利润分别为1.82亿元、2.75亿元、4亿元，同比增长44.91%、51.33%、45.13%。

2020年二季度起，通策医疗业务开始恢复正常，但全年营业收入仅增长8.12%，净利润增速也仅为5.69%。而2017-2019年，上市公司营业收入同比分别增长34.25%、31.05%、22.52%，净利润同比增幅达59.05%、53.34%、39.44%。

单季度来看，通策医疗业绩增速大为放缓，三季度业绩不及市场预期。2021年第三季度，公司收入8.19亿元，同比增长12.44%；净利润2.69亿元，同比微增5.88%，增幅远低于往年。2017-2020年的三季度，公司营业收入同比分别增长39.08%、32.02%、20.01%、24.49%，净利润同比增幅达到74.52%、50.07%、36.55%、30.68%。

对于单季度业绩增速下滑，多家券商认为主要因为2020年上半年疫情导致就诊滞后，所以2020年第三季度单季度业绩基数高；公司营收和净利润对比2019年第三季度的年复合增长率分别为19.5%和18.5%，仍保持较快增幅。但实际上，即便以2019年为基数，通策医疗依然难掩业绩增速下滑的事实。

以2019年前三季度为基数，通策医疗2021年前三季度收入和净利润年复合增长率分别为22.63%、24.56%；而2017-2019年前三季度，公司收入同比增速分别为35.77%、33.71%、22.11%，净利润同比增速为44.91%、51.33%、45.13%。

2017-2020年全年，通策医疗营业收入同比增幅为34.25%、31.05%、22.52%、8.12%，净利润同比增幅为59.05%、53.34%、39.44%、5.69%。即便不考虑疫情影响的2020年，公司业绩增速也是逐年下滑。另外，按照券商的说法，公司2020年第三季度受上半年疫情就诊滞后影响因而业绩大增，但从全年情况来看，上半年递延到下半年的诊疗需求也未能带来全年高增长。

业绩增速逐渐下滑的背后，通策医疗不断在浙江省内及省外扩张但尚未见到明显成效。

省外扩张未见明显成效

通策医疗主营业务涉足口腔、辅助生殖、眼科三大医疗服务领域，其中口腔医疗为公司核心业务，2018-2020年，上市公司口腔医疗服务收入为14.64亿元、17.80亿元、19.95亿元，占收入的比例达到94.79%、94.28%、95.79%；并且主要来源于浙江省内的杭州口腔医院、杭州城西口腔医院、宁波口腔医院。具体而言，上市公司约60%的收入和90%的净利润是由上述三家医院贡献的。

2019年，杭州口腔医院营业收入和净利润分别为6.21亿元、2.55亿元，杭州城西口腔医院分别为3.95亿元、1.10亿元，宁波口腔医院分别为1.42亿元、4040万元，三家医院营业收入合计为11.58亿元，占上市公司营业总收入的61.14%，占浙江省内收入的67.91%；净利润合计值为4.06亿元，占上市公司净利润的87.60%。

2020年，三家医院营业收入合计为11.93亿元，占上市公司总收入的57.14%，占浙江省内收入的63.66%；净利润合计值为4.43亿元，占上市公司净利润的89.92%。2021年上半年，三家医院营业收入合计为7.03亿元，占上市公司总收入的53.37%，占浙江省内医疗服务收入的62.32%；净利润合计值为3.35亿元，占上市公司净利润的95.62%。

除上述浙江省内三家总院外，通策医疗还在省内进行蒲公英分院和中心医院的建设，形成“区域总院+分院”运营模式。随着蒲公英计划的实施，近年来分院收入占比有所提高。财报显示，2018年通策医疗浙江区域总院（杭口）医疗服务收入为5.66亿元，浙江区域分院医疗服务收入为7.66亿元，占比42.50%、57.50%，相比2017年（占比分别为45.99%、54.01%）区域分院占比有所提高；2021年1-9月，上市公司浙江区域总院（杭口）医疗服务收入5.73亿元，浙江区域分院医疗服务收入12.55亿元，占比31.34%、68.66%，浙江区域分院收入占比大为提高。

不过上市公司对于总院和分院的分类可能与之前存在一些偏差。2018年，杭州口腔医院营业收入为5.75亿元，与当年浙江区域总院（杭口）医疗服务收入5.66亿元金额相近，可见浙江区域分院收入很可能包含杭州城西口腔医院和宁波口腔医院的收入，若将其从中剔除，可知2018年省内除三家总院以外的分院收入约为3.46亿元，占比为25.98%，高于2017年的22%；2021年上半年这一比例约为37.86%。

由以上可知，在三家总院收入稳定增长的情况下，公司省内分院的扩张也是初见成效，收入占比逐年提高。但另一方面，公司浙江省外口腔医院的扩张就没有那么顺利了。

2020年，通策医疗浙江省外营业收入为2.09亿元，2015年为6053万元，金额虽有所增长但远不及省内。目前在上市公司合并范围内的昆明口腔医院和沧州口腔医院与杭州口腔医院一样有公立医院历史，规模较大且在当地市场影响力较大，被公司寄予厚望，但纵向来看成长不佳。2012年，昆明口腔医院收入为1302万元，净利润为311万元，2020年为6349万元、568万元，8年时间净利润增长还不到1倍。2009年，沧州口腔医院收入和净利润分别为626万元、120万元，2020年为4451万元、592万元，11年的时间内净利润增长仅4倍，二者对公司净利润的贡献也是微乎其微。

此外，公司还收购了北京京朝口腔和黄石现代口腔等省外医院。然而，黄石现代口腔业绩增长较慢，迁址重开后仍亏损；由于北京市场竞争较为激烈，租金昂贵，且2009年至2011年管理团队存在问题，京朝口腔年年亏损。2015年起京朝口腔计划迁址新建，不过公司目前已经暂缓此项目推进。

实际上，通策医疗省外口腔医院大部分由公司及其关联方在上市公司体系外定向投建培育，上市公司则享有优先收购权。资料显示，2018年武汉存济口腔开业，2019年重庆存济口腔开业，2020年西安存济医学中心开业，成都存济医院预计近期开业，公司正在上海和广州筹备存济医院。不过，由于医院培育周期长，前期可能出现大额亏损，将其置于体系外实际上是对报表的一种美化。公司这些体系外医院刚成立不久，很可能处于亏损状态，未来业绩如何尚待观察。

方正证券表示，口腔医疗服务的扩张面临困局，一方面医生资源稀缺，跨区域配置较难，医生而非设备决定治疗效果，服务难以标准化；另一方面口腔医疗服务的低资本门槛已经在全国造成诊所林立，较难进行连锁扩张。

通策医疗“区域总院+分院”的运营模式不同于连锁扩张，一定程度解决了获医、获客的难题，上市公司业绩实现高增长，但如前所述增速已然有所降低。并且，公司增长仍旧局限于浙江省内，主要还是依赖于区域内“杭州口腔医院”总院品牌影响力。如果没有总院品牌的加持，分院业绩将远没有那样光鲜。例如，城西院区以及义乌杭州口腔医院受益于杭州口腔医院的品牌影响力，业绩增长较快，然而瑞安通策、宁海通策、嘉兴通策与总院联系不强，名称为“通策口腔”却无法受益杭州口腔医院的品牌影响力。

事实上，通策医疗省内其他总院的品牌效应远不及杭州口腔医院。宁波口腔医院、昆明口腔医院、沧州口腔医院虽然均拥有“市名+口腔医院”的黄金品牌但业绩均不理想。

而到了浙江省外，杭州口腔医院的品牌效应更是大为削减，如何在省外“再造”一个类似杭州口腔医院的强品牌是摆在通策医疗面前亟待解决的问题。

截至发稿，通策医疗未回复《证券市场周刊》记者的采访。

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