华谊兄弟由盛到衰，紧要处只有几步

红周刊 特约 |胡东辉

人生的路虽然漫长，但紧要处只有几步。华谊兄弟就是在紧要处走错了几步路，终至不可收拾。

从影视第一股到连亏三年满地找钱，华谊兄弟从鼎盛走向衰落，紧要处走错了几步路。华谊兄弟原本自带光环，2009年10月30日首批登陆新开板的创业板，其闪耀的明星股东阵容成为当年证券市场津津乐道的话题，并受到投资者的热烈追捧。华谊兄弟从此以后成为创业板中股本扩张速度最快的上市公司之一，上市至今总股本扩张了16.5倍。不料其很快就盛极而衰，以至于到了难以为继的地步。这让人想起了著名作家柳青的名言：人生的路虽然漫长，但紧要处只有几步。华谊兄弟就是在紧要处走错了几步路，终至不可收拾。

投资手游公司赚大钱

平心而论，华谊兄弟的实控人王中军和王中磊兄弟是认认真真做事的，他们一心要打造中国的华纳兄弟。这在当时看起来并非是天方夜谭，很多人都认为华谊兄弟是有这个潜力的，乐观其成。但是真正让华谊兄弟赚大钱的，并不是影视主业，而是股权投资。2010年6月18日，华谊兄弟以自有资金1.485亿元投资掌趣科技，获得掌趣科技22%的股权。两年后，掌趣科技也登陆创业板。这笔投资给华谊兄弟带来了惊人的回报，掌趣科技成了华谊兄弟的提款机，靠减持掌趣科技，华谊兄弟2013年上半年实现了净利润300%的增长。通过先后21次减持掌趣科技，华谊兄弟累计套现24.74亿元，并且当时还有0.42%的股权。

尝到了股权投资获得暴利的甜头，华谊兄弟又在2013年7月24日宣布以6.72亿元的价格，收购手游公司广州银汉科技的多数股权，通过向银汉科技股东支付760.69万股，并支付现金4.48亿元完成此次收购。同时华谊兄弟还向不超过10名投资者定向增发募集配套资金2.24亿元。收购完成后，华谊兄弟持有银汉科技50.88%的股权。华谊兄弟实际只拿出了2.24亿元现金，可见此时华谊兄弟的资本运作技巧已是炉火纯青。受并购和上半年兑现部分掌趣科技投资收益的影响，华谊兄弟股价在四天内暴涨45%，而2013年前7个月内涨幅更是达到185.26%。市场给予华谊兄弟的动态PE也从20倍快速上升到40倍，可谓是春风得意牛蹄疾。

并购常升公司起波折

此时的华谊兄弟正走向鼎盛时期，手握巨资，本身又是大牛股，受到市场各方的追捧，一时风头无两。华谊兄弟也正是在这个时候自我膨胀了，以为遍地是黄金，赚钱很容易，开始大手大脚购并，从而犯下一系列错误，公司的转折点实际上已经悄悄来临，只是当时表面上还看不出来。2013年9月，华谊兄弟宣布以2.52亿元收购张国立执掌的浙江常升公司70%的股份，舆论一片哗然。该公司2013年5月23日才成立，注册资金1000万元，净资产也仅比注册资金多出3030元，盈利状况不明，但溢价率高达36倍。王中军当时表示，这就好比我娶个媳妇，别人觉得不好看，我就觉得很好看。

当时笔者就在《红周刊》撰文提道，这不是两个股东之间的交易，而是上市公司的收购行为，动用的是全体股东的钱，不能随心所欲。王中军此时打的如意算盘是，左手给张国立2.52亿元，右手就让张国立用1.52亿元接盘王中军和王中磊持有的股票并锁定三年。市场人士质疑此举是曲线减持。最后华谊兄弟在舆论压力下修改方案，让张国立直接从二级市场购买华谊兄弟股票。截至2013年12月5日，张国立名下的弘立星恒公司在二级市场上买入了532.44万股华谊兄弟。这些股票在2015年上半年的大牛市中账面浮盈翻倍，但由于锁定三年，属于纸上富贵，到解禁时股价已经较张国立的买入价腰斩还不止。

有钱就任性高价收购

当时华谊兄弟财大气粗，2015年又以10.5亿元收购了冯小刚的浙江东阳美拉传媒有限公司70%的股权，这是一家空壳公司，这是华谊兄弟为了深度绑定冯小刚。但最终以冯小刚业绩对赌失败，补偿华谊兄弟2.35亿元了事，冯小刚仍净赚8.15亿元。同样离谱的是，华谊兄弟还以7.56亿元收购成立仅一天的浙江东阳浩瀚影视娱乐有限公司70%的股权，其明星股东有李晨、冯绍峰、Angelababy、郑恺、杜淳、陈赫共6人。华谊兄弟回应外界质疑称，不管收购的公司成立十年也好，成立一天也好，最看重的是明星股东的影响力。有钱就是这么任性，华谊兄弟就是要用送钱的方式来深度绑定影视明星。

送掉这些钱或许还不至于让华谊兄弟伤筋动骨，但巨额投资新三板公司英雄互娱，是压垮华谊兄弟的最后一根稻草。2015年11月19日，英雄互娱与华谊兄弟共同宣布，华谊兄弟以19亿元人民币认购英雄互娱新增股份，占其总股本的20%，成为第二大股东。华谊兄弟一不做二不休，2016年11月24日发布重大资产重组公告，拟以发行股份的方式购买英雄互娱部分股份，不过最终这次重大资产重组宣布终止。这笔占用了19亿元资金的投资，6年后以亏损177万元转让15%的股权，如果算上资金成本和机会成本，带给华谊兄弟的损失远远不止177万元。

衰落命运具有必然性

回顾华谊兄弟上市以后的历程可以看出，从上市到2013年，是华谊兄弟的鼎盛时期，但隐患也在2013年前后埋下。投资手游公司的成功，具有一定的偶然性，并且不具有可复制性。事实上投资掌趣科技的成功案例就是不可复制的，虽然后来华谊兄弟投资银汉科技也获得了成功，但收益率只有一倍了。到了投资英雄互娱，已经沦为亏损了。投资掌趣科技的成功使华谊兄弟产生了错觉，以为自己高人一筹，更有投资眼光。实际上那时正是手游公司的黄金时期，买进就赚，只是赚多赚少的问题。但这段好时光并不长，随着监管政策收紧，手游公司都开始走下坡路，所以华谊兄弟继续如法炮制，注定会失败。

高价收购影视明星创立的公司，充分体现了华谊兄弟有钱就任性的一面。这在当时也是影视类上市公司的通病，并不是华谊兄弟独家的做派。虽然这是出于深度绑定影视明星的初衷，但这种高价收购空壳公司的做法，产生了极大的负面社会效应，影视明星收入本来就畸高，还能通过成立空壳公司获得更高收入，这是一种社会不公现象。这也导致后来对影视类公司的监管政策全面收紧，影视公司上市和购并普遍遭遇困境，加速了影视公司的衰落。所以，华谊兄弟的衰落具有一定的必然性，不管是收购手游公司，还是并购影视公司，抑或是坚守影视制作本身，华谊兄弟都难以避免衰落的命运。

影视股都在走下坡路

华谊兄弟市值最高时达900亿元，如今只有92亿元了。虽然华谊兄弟现在的股价只有3.33元，但如果后复权，股价仍超过52元，这也是王中磊仍愿意在目前价位大量减持的根本原因，毕竟他仍是大赚的。华谊兄弟曾经的辉煌，是时势造英雄的产物。华谊兄弟的错都是在最辉煌的时候犯下的，虽然表面上的鼎盛一直延续到了2015年上半年，但转折在2013年就形成了，只不过是惯性延续了表面的辉煌。亏损到2018年才出现，其实早就不行了，是在为前面的欠账买单。到2018年时再也绷不住了，而且不亏则已，一亏就是连续三年，可见前面犯的错有多严重。

华谊兄弟有可能避免那些错吗？坦率说可能性并不大。看看现在影视类上市公司的命运都差不多，就可以明白这不是华谊兄弟一家的问题。华策影视、唐德影视、文投控股、幸福蓝海、光线传媒、慈文传媒，都在走下坡路。华谊兄弟如果不犯那些错，可能不会亏得这么惨，但同样也会走下坡路。华谊兄弟当时不可能看出影视行业后面会遭遇困境，投资手游公司已经算是转型了，但也是歪打正着运气好，再继续复制就翻车了。现在华谊兄弟满地找钱，说明其面临的困境依然如故。比起其他影视股，华谊兄弟亏损太大，伤了元气，所以更难翻身。

（本文已刊发于10月23日《红周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表《红周刊》立场，提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）

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