中国9月CPI同比增长1.7%，低于预期1.9%

10月14日，央行发布的金融统计数据显示，当前全社会流动性合理充裕，货币信贷和社会融资规模合理增长。

会上，央行调查统计司司长兼新闻发言人阮健弘指出，“当前面临的是特殊情况，宏观杠杆率的回升是宏观政策支持疫情防控和国民经济恢复的一个体现，应该允许宏观杠杆率有阶段性的上升，扩大对实体经济的信用支持。”

对于央行的表述，有市场人士认为“这个政策信号不一般”，意味着货币政策将会更加宽松。对此，中国邮储银行研究员、中国财政科学研究院博士后娄飞鹏10月15日接受时代财经采访时表示，杠杆率本身是个比例概念，分子(社融与M2)扩大或分母(GDP总量)缩小都会导致杠杆率上升。

“目前杠杆率提高总体是经济受疫情影响增速下降，为应对疫情增加信贷投放共同导致，并不是采用刺激政策导致的。”

10月15日，国家统计局公布中国9月CPI同比增长1.7%，低于预期1.9%。即便CPI重回“1”时代，也没有通胀的预警，娄飞鹏认为，CPI回落只是减少了对货币政策宽松的制约。“央行允许宏观杠杆率阶段性较高，更多的是针对整体而言，结构性高杠杆问题仍然需要解决。另外房地产领域调控压力仍然较大，为了防范资金‘脱实向虚’，不宜放松货币政策。”

中钢经济研究院首席研究员、高级经济师胡麒牧则对时代财经分析称，维持“稳杠杆”是因应四季度外部环境面对较大的不确定性。“目前来看，欧美地区针对疫情的救助计划都于9月底到期，所以四季度这些地区可能会出现裁员潮，进而对我们的外需产生不利影响。而货币政策是有时滞的，我们必须提前预防，所以目前虽然国内经济恢复情况较好，但仍然没有收紧货币政策。”

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货币政策稳健为主调

时代财经：

央行发言人表示，“当前面临的是特殊情况，应该允许宏观杠杆率有阶段性的上升，扩大对实体经济的信用支持。”央行这一表述是否意味着货币政策保持甚至更加宽松?

娄飞鹏

：杠杆率本身是个比例概念，分子扩大或分母缩小都会导致杠杆率上升。目前杠杆率提高总体是经济受疫情影响增速下降(分母为GDP降低)，应对疫情增加信贷投放(分子，社融与M2增加)共同导致，并不是采用刺激政策导致的。

国内疫情防控和经济恢复都取得较好成效，没有必要进一步采用宽松刺激措施稳定经济增长，货币政策仍然是稳健为主调。

胡麒牧

：今年宏观政策的重点是“六稳”、“六保”。要实现保经济增长，稳定就业、保证各项改革稳步推进等全局性的目标，就要充分对冲疫情的影响，为实体经济提供充足的流动性。无论是信贷投放还是政府专项债的发行力度都要明显大于正常年份，客观上讲宏观杠杆率肯定会有所上升。

至于宏观杠杆率提升是否会带来系统性风险的问题，我认为经济增长失速的风险更大，而金融去杠杆在2018年已经取得了阶段性成果，所以两害相权取其轻，决策层对于杠杆率上升是采取阶段性容忍的态度。

时代财经

：CPI重回“1”时代，没有通胀的预警，货币或财政政策是否会考虑更加宽松?

娄飞鹏

：制约货币政策宽松的因素很多，物价是其中之一，CPI回落只是减少了对货币政策宽松的制约。允许宏观杠杆率阶段性较高，更多的是针对整体经济而言，当下结构性高杠杆问题仍然需要解决，另外房地产领域调控压力仍然较大，为了防范资金“脱实向虚”，不宜放松货币政策。

胡麒牧

：现在CPI和PPI不高，通胀的预期不高，给了宏观杠杆率一定的容忍空间。只有保障GDP增长，居民才有就业，企业才有利润，财政才有税收，国家才有资源去解决民生问题、去加大科研投入，这都是相辅相成的。

时代财经

：2016年底，中央提出防范金融风险，“去杠杆”是必要措施。今年4月、5月、7月，央行在多个场合提到：“当前应当允许宏观杠杆率有阶段性的上升”，时隔半年央行继续维持这一表述，背后是什么原因?

胡麒牧：

2016年底中央开始提出“降杠杆”、“去杠杆”，到2018年5-7月份，本轮去杠杆基本结束，进入到“稳杠杆”的阶段。在2018年、2019年的《政府工作报告》中，关于杠杆率的提法是“保持宏观杠杆率稳定”，背后透露出前一阶段(16年、17年以及18年初)降低宏观降杠杆的已显露成效。

今年的《政府工作报告》上没有提及宏观杠杆率的相关内容，同时，财政预算赤字率也大幅上升，注定了今年宏观杠杆率必然上升。今年《政府工作报告》制定时，全球疫情处于爆发阶段，从国内数据来看，一季度的经济是负增长，为了保证全年经济增速，《政府工作报告》没有提及杠杆率，实际是给宏观杠杆率的上升留了一定的空间。

娄飞鹏

：“加杠杆”会引发风险，“去杠杆”同样会引发风险。面对我国经济恢复和疫情防控取得的成效，有必要继续稳定经济增长，并为经济增长营造较好的环境。此时开始“去杠杆”容易导致融资主体资金紧张，可能引发风险，因而需要允许宏观杠杆率阶段性较高。

四季度面临较大不确定性

时代财经

：允许杠杆率有阶段性的上升”，“阶段”会维持多长时间?

胡麒牧

：国内疫情二季度基本结束，但国外即便到了三季度，疫情拐点也没有出现，四季度更是有二次暴发疫情的风险。

中国三季度的出口数据良好，这是由于海外很多国家在6月份开始组织复工，所以我们三季度面临的外需有所恢复。不过由于海外复工是在疫情没有得到有效防控的情况下进行的，如果出现了疫情的反复，复工进程会受到严重影响。

我们要看到，欧美国家的政府救济计划基本上到了9月份结束，而美国在四季度大选结束之前，两党很难达成统一意见出台新救助政策，所以海外四季度很可能出现裁员潮。因此，四季度的不确定性依然非常大。

至于“阶段性上升”维持多久，到底是明年还是后年还不太好说，这要看海外疫情发展情况。

娄飞鹏

：今年以来，企业中长期贷款增加，在新增贷款中占比较高，这都是良性杠杆。从这方面看，也有必要允许杠杆率阶段性较高。

杠杆率本身没有好坏，“加杠杆”和“去杠杆”都需要有所取舍。关注杠杆率的结构，长远来看需要利用杠杆率的优势，规避杠杆率过高引发的问题，保持杠杆率基本稳定。

货币政策的施政空间较大

时代财经

：前三季度中国社会融资规模增量累计为29.62万亿元，比上年同期多9.01万亿元。是否主要受到政府债券强势拉动，以及企业债券小幅回暖的影响?

胡麒牧

：比上年同期多9.01的万亿元中，最大的有两部分，一个是金融机构对企业的信贷2.79万亿，一个是政府债券净融资2.74万亿。但由于近两年杠杆降低，本身发生系统性风险的概率也大大降低了，给予了货币政策一定的空间。

时代财经

：IMF近日预测，今年中国将是主要经济体中唯一正增长国家。央行允许宏观杠杆率有阶段性的上升，能否理解为在经济复苏势头较好的情况下，央行为经济踩油门?

娄飞鹏

：允许宏观杠杆率阶段性上升是针对既有的情况，对于后续货币政策，仍然保持稳健，根据经济发展情况精准施策。

胡麒牧

：IMF在10月份的全球经济展望中将中国2021年的经济增速调高至8.2%，我认为IMF的这个上调动作恰好说明中国的经济增长已经是超出IMF预期了。另外，即使今年没有疫情，我们也会有构建“双循环”新发展格局，加快建设创新型国家的重要任务，这客观上需要在一定程度上加大宏观政策的力度。

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