股价降七成，营收增速趋缓！泡泡玛特不靠“盲盒”靠什么？

《投资时报》研究员 卓玛

从文具盲盒到宠物盲盒再到蔬菜盲盒，似乎万事万物均可“盲盒”。但在此概念愈演愈烈之时，带火盲盒的泡泡玛特国际集团有限公司（下称泡泡玛特，9992.HK）业绩增速却显现出下滑趋势。

近日，有着“盲盒第一股”之称的泡泡玛特发布了2021年度业绩。财报显示，该公司全年实现总收入44.91亿元（人民币，下同），同比增长78.7%；实现经营溢利11.50亿元，同比增长60.0%；实现公司拥有人应占年内溢利8.54亿元，同比增长63.2%。

尽管泡泡玛特实现了营收和利润同比双增长，但招股书及既往年报显示，2018年—2020年，该公司营收增速分别为225.4%、227.2%和49.3%，虽然营收增速较2020年有所回升，但仍较上市前两年连续超200%减速不少。

值得注意的是，在业绩增速放缓的同时，泡泡玛特在资本市场上的表现也不尽如人意。

Wind数据显示，自2020年12月11日登陆港股上市以来，泡泡玛特股价总体呈下行态势。截至4月21日收盘，泡泡玛特报收于32.35港元/股，较2021年2月17日盘中触达的107.34港元/股下跌69.86%，当前总市值为453.07亿港元。

泡泡玛特上市以来的股价走势（港元）

数据来源：Wind

线上渠道成第一收入来源

泡泡玛特2021年报显示，该公司全年实现总收入44.91亿元，增长78.7%；实现经营溢利11.50亿元，较上年的7.19亿元同比增长60.0%；实现公司拥有人应占年内溢利8.54亿元，同比增长63.2%。

《投资时报》研究员注意到，尽管泡泡玛特2021年收入和利润均取得了同比高增长，但该公司招股书和2020年年报显示，2017年—2020年，该公司分别实现收入1.58亿元、5.15亿元、16.83亿元和25.13亿元，分别同比增长225.4%、227.2%和49.3%（从2018年开始，下同）；同期分别实现经营溢利437.9万元、1.34亿元、5.99亿元和7.19亿元，分别同比增长2951.2%、348.2%，和20.0%。

显然，虽然该公司2021年的营收和利润增速均较2020年有所回升，但仍较上市前两年“减速”不少。

收入构成方面，按业务线划分，泡泡玛特2021年的收入来源于线上销售、零售店销售、机器人商店销售、批发和展会等5大部分，其中线上销售和零售店销售是公司的主要收入来源。

具体来看，泡泡玛特的线上渠道包括泡泡玛特抽盒机、天猫旗舰店、京东旗舰店以及其他线上渠道。其中，泡泡玛特抽盒机是该公司在微信平台上自主研发设计的小程序，用户可在小程序内付款抽取选中的盲盒。

2021年报显示，泡泡玛特线上渠道全年实现营收18.79亿元，较上年同期的9.52亿元同比增长97.4%，该公司将这部分收入的增长归结为品牌影响力、会员人数的增加，以及2021年泡泡玛特抽盒机、京东旗舰店的销售增长和新渠道的扩展。

《投资时报》研究员注意到，泡泡玛特抽盒机是助力该公司线上渠道收入快速增长的重要因素。该业务全年实现收入8.98亿元，同比增长92.6%。天猫旗舰店和京东旗舰店全年分别实现收入5.99亿元和1.43亿元，同比分别增长47.5%和296.0%。

线下渠道方面，泡泡玛特全年在零售店渠道和机器人商店分别实现收入16.73亿元和4.70亿元，分别较上年的10.02亿元和3.29亿元同比增长67.0%和42.9%，主要由于2021年国内疫情得到有效控制使零售店和机器人商店均能正常营业，而2020年初始疫情严重对销售有较大影响。此外，批发和展会业务全年分别实现营收4.45亿元和0.23亿元。

值得注意的是，与上市前相比，泡泡玛特对线上渠道的依赖性进一步增强，与之对应的是，遍布各大商场的线下零售店对总收入的贡献进一步减弱。

招股书及2020年年报显示，2017年—2020年，泡泡玛特零售店对总收入的贡献率分别为63.9%、48.3%、43.9%和39.9%，而线上渠道实现的收入占总收入的比例分别为9.4%、20.0%、32.0%和37.9%。

到了2021年，零售店和线上渠道实现收入占总收入的比例则进一步变更为37.3%和41.8%，这也是泡泡玛特线上渠道的收入首次超过线下零售店。

2021年年报显示，泡泡玛特全年在中国大陆新开业106家线下门店，因租约到期和其他商业原因全年闭店5家，线下门店数量从2020年末的187家增长至288家。

泡泡玛特2021年主要业绩表现

数据来源：公司2021年业绩公告

老IP Molly仍为公司收入支柱

在2010年成立之初，泡泡玛特还只是一家单纯的玩具集合店，业绩不温不火。据此前挂牌新三板时的财报显示，2014年—2016年该公司还曾一度亏损。

不过到了2015年，泡泡玛特迎来了转机，当年该公司引进了日本流行的造型商品、超人气娃娃Sonny Angel，由此发现了潮玩IP的商机，并在随后签约香港设计师王信明，推出了明星IP Molly及其星座系列盲盒。此后，泡泡玛特步入了发展的快车道。

招股书显示，2017年—2019年以及截至2019年和2020年上半年，泡泡玛特盲盒产品的销售收入分别为9140万元、3.60亿元、13.59亿元、4.02亿元和6.89亿元，分别占当期总收入的57.8%、69.9%、80.7%、74.0%及 84.2%，该公司对盲盒这一产品类别的依赖性逐渐增强。

其中，泡泡玛特品牌盲盒（包括自有IP、独家IP和非独家IP）产品产生的销售收入分别为4180万元、2.90亿元、12.56亿元、3.48亿元和6.39亿元，第三方盲盒产品的销售收入分别为4960万元、6950万元、1.03亿元、5410万元和4930万元。

值得注意的是，在上市后发布的首份年报中，泡泡玛特并未单列出盲盒对业绩的贡献率，而且进一步提出，泡泡玛特将致力于丰富IP类型，扩大IP库，推出更多头部系列产品，以拓宽除盲盒以外的潮玩品类。

该公司创始人王宁也曾在2021年中期业绩发布会上多次强调，泡泡玛特不是一家盲盒公司，是基于IP的潮玩公司。

2021年报显示，目前品牌产品是泡泡玛特的主要商品类型，全年实现的收入从上年的21.36亿元增长了86.2%至39.78亿元，对总收入的贡献高达88.6%。

泡泡玛特的品牌产品主要分为自有IP、独家IP和非独家IP三大类，2021年分别实现收入25.87亿元、7.71亿元和6.20亿元，分别同比增长164.0%、8.2%和39.6%，占总收入的比重分别为57.6%、17.2%和13.8%。

据悉，2021年是泡泡玛特自有IP中的Molly诞生的15周年，2021年年报显示，Molly仍为该公司收入最高的IP，全年实现收入7.05亿元，同比增长97.6%，占总收入的比重为15.7%。

紧随其后的是自有IP中的SKULLPANDA和Dimoo，2021年分别实现收入5.95亿元和5.67亿元，分别同比增长1423.8%和79.8%，占总收入的比重分别为13.3%和12.6%。

尽管泡泡玛特并未单列出盲盒对业绩的贡献率，但事实上该公司目前仍主要依赖盲盒类产品。

Molly仍为泡泡玛特收入最高的IP

数据来源：公司2021年业绩公告

联名产品曾遭点名批评

或许出于转型的需要，2021年泡泡玛特正式推出了基于盲盒小娃的明盒大娃产品——高端潮玩产品线“MEGA珍藏系列”。

不同于以往几十元的盲盒小娃产品，泡泡玛特新推出的“MEGA珍藏系列”售价在千元级别。2021年年报显示，当年6月，泡泡玛特发售MEGA珍藏系列SPACE MOLLY x 海绵宝宝联名款后，共发售了9款1000%的SPACE MOLLY 珍藏系列产品，吸引了共计超过870万人次参与抽签，全年实现收入1.78亿元。

而与盲盒小娃中的“隐藏款”受到市场热炒一样，尽管MEGA珍藏系列的产品尺寸和价格都大幅度升高，但由于是限量发售，具有“更少更贵更难抢”的特点，该系列产品在二手市场的价格也水涨船高。在闲鱼等二手平台上，MEGA爱护系列1000%的大娃产品价格一度标价超30万元，甚至连400%大小的，也卖到了1.8万元一个。

不只是新产品线被热炒，泡泡玛特既有产品也因为和其他品牌联名限量发售引发市场过度追捧，甚至在今年央视的3·15晚会上被点名批评。

今年1月4日，在肯德基中国35周年之际，肯德基与泡泡玛特联名推出了一款“DIMOO盲盒套餐”，消费者在购买肯德基一款售价99元的家庭桶套餐时可获赠DIMOO限定款系列手办盲盒一个。而该系列限定款盲盒共有7款，包括6个常规款和1个隐藏款，其中的稀有款——头戴炸鸡桶帽子的王牌炸鸡店长DIMOO隐藏款的出现概率是1:72。

也就是说，消费者仅仅是凑够一套6款常规款，就需要购买6份套餐，花费594元。尽管价格不菲，但该联名款套餐一经发售仍引发市场抢购，甚至一度以“肯德基盲盒二手价暴涨8倍”这一话题登上微博热搜。

而在产品发售一周后，中国消费者协会发文，直接点名“DIMOO联名款盲盒套餐”引发消费者抢购及社会广泛关注。文中指出，有消费者不惜一次性斥资10494元购买106份套餐，还有消费者为“求娃”而购买“代吃”服务，雇人代买代吃套餐而获得盲盒，甚至不排除将吃不完的食物直接丢弃。

中消协在文中说，肯德基作为食品经营者，利用限量款盲盒销售手段，诱导并纵然消费者不理性超量购买食品套餐，有悖公序良俗和法律精神。尽管并未直接点名泡泡玛特，但泡泡玛特也未能幸免。

随后，上海市市场监督管理局发布《上海市盲盒经营活动合规指引》，给出了20条合规建议，对盲盒划出了红线，包括首次提出单个盲盒售价一般不超过200元，禁止向8周岁以下未成年人销售盲盒等。

而在今年的3·15晚会上，泡泡玛特也遭点名。针对3·15晚会的批评，泡泡玛特方面回应称，将第一时间对业务进行调整，在未来与食品行业的授权合作中，全部暂停定制盲盒业务，杜绝可能的食品浪费。

近日，泡泡玛特子公司天津泡泡玛特也因不正当有奖销售被罚款5万元。值得注意的是，今年3月，天津泡泡玛特同样因为促销活动出现问题被罚款5万元。

事实上，从泡泡玛特推出盲盒这一产品形式以来就争议不断，而在营收和利润增速放缓的形势下，如何讲好该公司强调的“基于IP的潮玩公司”这一故事，仍待持续关注。

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