简讯：毛利率从38.8%锐减至6.3%！再闯港交所德康农牧如何穿越猪周期？

养猪业属于顺周期暴利逆周期巨亏的行业。一旦进入逆周期，产生的亏损有可能将之前的盈利全部吞噬

《投资时报》研究员 习羽

(资料图片仅供参考)

据经济合作与发展组织及联合国粮食及农业组织的资料显示，猪肉是目前中国消费量最大的肉类品种，其2021年人均消费量约为26.5公斤，占人均主要肉类消费总量的53.9%。与此同时，作为全球最大的猪肉生产国和消费国，中国占全球猪肉生产量和消费量分别为44.1%及46.0%。

尽管市场广阔，但由于生猪价格决定猪肉价格，一旦出现生猪供需不匹配，则会令猪肉价格呈现出明显的周期性变化，而这也是所有生猪养殖企业不得不面对的“猪周期”困局。业内人士认为，对生猪养殖行业而言，实现穿越周期难度颇高，尤其是近几年影响更甚。

《投资时报》研究员注意到，生猪价格在2021年由高位回落。1月至12月，生猪月平均价格由35.8元/公斤下跌至16.8元/公斤。这致使一众生猪养殖企业业绩遭遇重创。期间，也有企业试图借助资本市场的力量来摆脱逆境，但结果并不遂人愿。如2021年，四川德康农牧食品集团股份有限公司(下称德康农牧）就冲击港股未果。

近日，德康农牧再次申请在港交所主板上市。就盈利情况而言，尽管该公司生猪产品贡献收入占比持续上升，但相关业务毛利率却呈现快速下滑趋势。德康农牧此次IPO能否如愿？

毛利率锐减

作为畜禽养殖企业，德康农牧专注于生猪及黄羽肉鸡的育种及养殖。公司业务主要分为生猪、家禽以及辅助产品三个板块。据弗若斯特沙利文统计，截至2022年前9月，按生猪销量计算，德康农牧在中国所有生猪供应商中排名第六；若按黄羽肉鸡销量计，在中国所有黄羽肉鸡供应商中排在第三位。

近年来，生猪价格的下滑对德康农牧业绩造成重创，公司归母净利润由2020年的34.88亿元下滑至2022年前九个月的9.28亿元，其中，2021年归母净亏损竟然接近30亿元。

《投资时报》研究员注意到，2020年、2021年及2022年前9个月(下称报告期），德康农牧生猪产品贡献收入占比持续上升，分别为70.6%、72.4%及75.5%；而同期生猪销售毛利率却出现快速下滑，分别为55.8%、10.2%及4.8%，商品肉猪的毛利率也由2020年的55.2%下滑至2022年前9个月的5.4%，因此，公司整体毛利率由2020年的38.8%锐减至2022年前9个月的6.3%。

当然，猪周期变动并不只影响德康农牧一家，通过梳理具代表性的生猪养殖上市企业财务指标（2022年前9个月），《投资时报》研究员发现，整体毛利率可达到双位数的企业仅占3成，大部分企业的毛利率基本维持在个位数，而德康农牧则处于可比上市企业的中后水平。

对此，有业内人士向《投资时报》研究员表示，养猪业属于顺周期暴利，而逆周期巨亏的行业。逆周期产生的亏损可将之前的盈利全部吞噬。

同时与制造业不同，养猪业经营成本没有下限。究其原因，如果生猪无法及时售卖，还要持续承担饲料成本。据招股书显示，报告期内，德康农牧采购玉米和豆粕的每吨平均成本分别上涨约25%及38.5%。不仅如此，一旦瘟疫等突发情况出现，猪肉价值会迅速归零。所以，在逆周期下，生猪养殖属于风险较高的行业。

就德康农牧而言，该公司地处西南，属于传统生猪养殖区域。不过，该地区生猪饲养以散养为主，近些年由于环保以及疫病防控监管的加强，这类散养户淘汰率较高，四川和重庆的生猪养殖规模有明显下降趋势，也会导致毛利率出现下滑。

2022年前9个月主要生猪养殖企业财务指标对比

数据来源：企业财报及招股书

债务权益比猛增至122.4%

如果无法盈利，却还要维持必要的经营支出，企业的债务规模则会不断走高。《投资时报》研究员注意到，报告期内公司债务权益比率大幅提升，该指标由2020年的50.5%提升至2022年前9月的122.4%。

德康农牧对此表示，公司主要以销售产品所得款项以及银行及其他借款为营运提供资金。公司大部分银行借款包括短期银行贷款。

据招股书显示，截至2022年11月30日，该公司未偿还债项（包括计息借款及租赁负债）为88.62亿元。

而截至2022年9月末，德康农牧经营活动所得现金净额为12.42亿元。如果拨出大部分经营所得现金流以支付债项的本金及利息，那么公司在流动性方面承担的压力不容小觑。

有分析指出，较高债务权益比率表明债权人融资的使用比股东融资更多。业绩不佳可能是公司寻求积极债务融资以获取足够现金来履行债务义务的原因之一。

因违规被罚300万元

较之亏损而言，环保同样是养猪企业无法回避的问题。据招股书显示，在报告期初至2023年1月23日，由于未能完全遵守相关环境保护法律及法规，该公司被处以16笔行政罚款，总额约为300万元。

据《投资时报》研究员了解，近年来多家企业由于不规范的养殖方式，导致生态环境被严重破坏，即便是A股的龙头企业也难逃处罚。根据各监管部门公开记录，2021年至2022年期间畜牧企业的环境违规行为比比皆是。

如2021年10月，温氏股份间接控股子公司宜阳县新大种猪育种有限公司因环境违法行为，被处以罚款40.25万元。2022年1月，正邦科技间接控股子公司蓬安正邦农牧有限公司因环境违法行为被处以罚款13.2万元。2022年2月，云南神农集团全资子公司武定神农猪业发展有限公司在接受现场检查时，因猪场未落实环保设施“三同时”制度，以及通过逃避监管的方式排放水污染物，被处以159.3万元的罚款。2022年3月，新希望控股子公司瑞安新希望六和农牧有限公司，因环境违法行为处以罚款28万元。2022年3月，牧原股份间接控股子公司淮安金湖牧原农牧有限公司，因环境违法行为被处以罚款24万元。

据不完全统计，2022年已有13家上市畜牧饲料企业受到环保监管部门处罚，合计处罚金超800万元。

业内人士指出，随着产业规模不断扩大、生产区域逐渐集中，生猪养殖行业从饲养、屠宰到加工等各环节均会造成环境排污量的增加，且具有量大面广、瞬时性强、构成复杂等特点，是我国污染防治的重点领域和巨大挑战。尤其是在近年来业绩下滑的影响下，可能会引起行业经营的恶性循环。因此，如何在经营和环保方面取得平衡，也是德康农牧需要面对的一大挑战。

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