全球基准利率鼻祖LIBOR退场

在过去几十年里，LIBOR（伦敦银行间同业拆借利率）堪称是世界上最重要的基准利率，在金融市场交易和资产定价中扮演着重要角色，全球数万亿美元的金融工具和贷款产品以LIBOR为参考利率。如今，LIBOR将彻底退出历史舞台。这无疑也标志着一个属于它的利率时代彻底落幕，替代它的担保隔夜融资利率（SOFR）或许将对全球金融产品定价产生重大影响。

前世今生

(资料图)

随着英国金融行为监管局（FCA）周一发布公告称，隔夜和12个月美元伦敦银行同业拆借利率设置现已永久停止，目前仅剩的最后一个LIBOR银行小组——美元LIBOR银行小组已于2023年6月30日结束运作。这也意味着，过去长达数十年金融市场的利率定价基准——LIBOR，已正式退出了历史舞台。

它的起源可以追溯到20世纪60年代末，当时希腊银行家Minos Zombanakis组织了一宗为伊朗国王提供价值8000万美元的银团贷款，并将贷款利率与一些参考银行报告的平均融资成本挂钩——这就是LIBOR报价机制的雏形。

随后，全球利率市场开始发展，利率掉期、货币衍生品等金融产品逐渐普及，国际市场急需一个统一的利率衡量标准以用于各种金融机构和实体间交易。

于是1986年，英国银行家协会（BBA）将LIBOR变为一种报价机制，协会选定20家（最初为16家）银行作为参考银行，每天伦敦时间11点前这20家银行将各自的拆借利率报向ICE（美国洲际交易所），ICE剔除最高及最低的25％报价，将剩余一半报价的算术平均数，作为LIBOR当天的定价。

几十年来，LIBOR曾广泛应用于英美等国金融市场，影响全球数百万亿美元债券、工商业贷款、住房抵押贷款、利率期货等金融产品的定价。

独立国际策略研究员陈佳对记者表示，LIBOR曾是全球利率市场化的鼻祖，其特点是在50年前就创造性设计了一种利率动态平衡机制，其能及时反映并随着市场供求关系变化而适时调整。如果不熟悉LIBOR或者国际货币市场交易，可以参照目前的SHIBOR以及LPR等市场化利率形成机制。

陈佳进一步分析称，起初，英国银行业大量采纳LIBOR机制，并将其主要应用到了银行间无抵押无担保贷款市场，即后来广为人知的信用贷款。但随着后期华尔街将大量国际业务放在伦敦市场进行交易，以及美元体系在国际交易、结算、清算的全球扩张 ，LIBOR的使用场景被极速放大。在巅峰期，从抵押贷款到信用贷款，从房贷到车贷、气球贷，全球有数以百万亿美元级当量的交易都挂钩着LIBOR，成为当之无愧的全球利率市场化标杆。

利率操纵

作为一个如此重要的基准利率，LIBOR为什么会被抛弃？不少人认为，LIBOR操纵案是触发国际基准利率改革的直接动因。

经过多年使用，LIBOR的固有缺陷逐渐暴露出来，其中最被诟病的是其形成机制并不依据利率市场交易数据，而是根据国际银行业巨头提供的报价来计算。而由于报价行大多在全球利率衍生品交易中持有大额头寸，其中大部分是以LIBOR为基准进行定价，在缺乏约束机制的背景下，报价行难免会为了自身利益而串谋、操纵LIBOR定价。

从2005年起，多家规模较大的金融机构通过操纵LIBOR报价并从中获利，2008年金融危机期间，LIBOR的可信性问题首次浮出水面，当时某些银行担心根据真实流动性报价会暴露自身的流动性状况，因而刻意压低报价，使得计算出来的LIBOR低于市场的真实利率。

在接下来的几年里，金融监管机构调查了涉嫌操纵LIBOR的行为。陆续出现的利率操纵案让LIBOR声名狼藉，公信力受到重创。

2012年，美国和英国监管机构调查发现，汇丰银行、巴克莱银行、美国银行、瑞银集团、法国兴业银行、苏格兰皇家银行、德意志银行、花旗集团等大型机构均涉嫌操控利率。从2012年6月至今，美国和英国司法机构先后向瑞士银行、荷兰合作银行、巴克莱银行等大型投资银行开出70多亿美元罚单。

陈佳则指出，随着全球发达市场金融业加速创新，交易日趋复杂，尤其是衍生品市场高度发达结合高频交易飞速崛起，LIBOR的利率市场化地位遭遇严重挑战，其作为利率标杆在大量运用的同时则被高度虚拟化，形成了事实上的架空。用15年前英格兰银行行长默文·金的话说就是“LIBOR在很多方面就是银行交易中不采用的那个利率（水平）”——这才是LIBOR退出历史舞台的根源所在，至于后期一连串操控LIBOR等丑闻，不过是加速了LIBOR退出进程。

改革加速

事实上，LIBOR管理机构也曾推出一系列改革举措，但未获得市场广泛认可。2008年金融危机全面爆发以后，LIBOR利率急剧飙升，主要因为危机爆发后，银行无法估算短期借贷存在的风险。而较高的LIBOR利率不仅意味着巨大的信用风险，一些银行甚至会因此而破产，进而给金融市场带来巨大的震动。

在陈佳看来，LIBOR的退出侧面反映了当前国际基准利率改革迫在眉睫。此前因为察觉到了LIBOR的交易基础被深度蚕食，包括中国、美国等全球大型金融市场很早以前就着手进行LIBOR替代，尤其是自2008年全球金融危机爆发后，这项工作在宏观审慎金融监管体系全球化推动下得到了极大的强化。一方面，FSB曾在G20授权下开发了升级版的IBOR并给出了替代原则框架；另一方面，美、欧、日等发达经济体开始着手进行LIBOR替代方案。

其中，在LIBOR退市后，美元采用的新基准利率被选定为SOFR。在业内人士看来，SOFR更能真实反映市场融资利率，且不像LIBOR那么容易出现人为操纵风险。据了解，SOFR衡量了美国货币市场上使用美国国债作为抵押的隔夜现金借贷成本，是一种无风险利率，由负责具体执行美联储公开市场操作的纽约联储按日发布基准利率。

由于早有部署，LIBOR对当前金融市场的影响远比预期的要小。陈佳指出，比如中国多年前就已启动替代预案，2019年中资银行就在离岸市场发行过以SOFR为基准的债券，并于2020年正式由CFETS推出了新基准利率衍生品。目前经过三年筹备，中国外汇市场LIBOR敞口规模和期限风险都处于可控范围，LIBOR退出影响实际上已被最小化。

6月30日，中国外汇交易中心也发布了《关于LIBOR终止后银行间外汇市场相关业务安排的通知》，表示为推动新旧基准利率平稳更替，中国外汇交易中心将调整银行间外汇市场相关业务，货币掉期和外币利率互换的公开报价品种从挂钩LIBOR调整为挂钩SOFR。

陈佳坦言，LIBOR退出的教训再次体现了金融要以服务实体经济为宗旨的必要性，金融市场过度虚拟化和套利交易只会造成破坏和毁灭。“在当今全球格局风高浪急的条件下，LIBOR被替代的发展路径存在高度不确定性，但无论是哪条路径，全球基准利率改革必须秉承公正公平诚实之原则，这一点毫无疑问。”

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